¿Qué es el riesgo de duración?
Los fondos de pensiones y compañías de seguros invierten en activos que generan un rendimiento, que puede incluir pagos de cupones sobre valores de renta fija (como títulos del tesoro de EEUU o bonos corporativos) así como una apreciación del precio a lo largo del tiempo, para “financiar” sus futuros pasivos. Un fondo de pensiones, por ejemplo, debe asegurarse de que logra cierto nivel de rendimientos (a menudo tan alto como el 7%) para cumplir las promesas hechas a sus empleados cuando se jubilen. Cuando caen los tipos de interés, el valor actual de estas obligaciones no financiadas empieza a aumentar, porque están “descontando” esta obligación futura con el tipo de interés del mercado. Cuanto más bajo sea el tipo de interés utilizado para el descuento, mayor será el valor del pasivo (o activo).
Las empresas de seguros deben hacer lo mismo para estar preparadas para pagar diversos tipos de indemnizaciones, dependiendo del tipo de seguros que vendan (daños y lesiones normalmente tienen pagos a plazos más cortos que vida). Como consecuencia de este entorno de tipos de interés artificialmente bajos que ha estado durando durante casi ocho años, estas instituciones increíblemente importantes han tenido riesgos de muy alta duración en sus balances. “Duración” es simplemente una medición de la sensibilidad de los precios de los activos a un cambio en los tipos de interés, con valores a vencimiento más largo teniendo una duración mucho mayor que los del corto plazo.
Aunque los bonos a plazo más largo puedan proporcionar cupones y rendimientos generales más altos, el otro extremo de esa espada de doble filo es que representan un peligro masivo si los tipos empiezan a aumentar. De acuerdo con el índice de Bloomberg’s, la duración media efectiva del mercado global de bonos es actualmente de 6,98 años. Esto se considera incómodamente alto para los patrones históricos. Por ejemplo, Goldman Sachs estima que un simple aumento del 1% en los tipos de interés podría infringir 1,1 billones de dólares en pérdidas en el índice de agregado Bloomberg Barclays de EEUU, lo que representaría una pérdida superior para los tenedores de bonos que en cualquier otro momento de la historia. Esta cifra no incluye otras formas de valores como préstamos bancarios sobre balances empresariales o contratos derivados de tipo de interés. Las instituciones antes mencionadas tienen muchos de los activos que incluye este índice y gracias a años de estímulo de política monetaria tenemos entre manos una gran burbuja de duración.
¿Qué pasaría si los bancos centrales pospusieran los aumentos?
Aunque los bancos centrales decidieran no llevar a cabo aumentos en los tipos, como han hecho múltiples veces durante esta tímida recuperación global, sigue habiendo una preocupación por una burbuja masiva. Para lograr un “ajuste activo-pasivo” en el que la duración de sus activos se alinee con la de sus obligaciones (pagos a pensionistas o indemnizaciones a tenedores de pólizas de seguro) estas instituciones deben comprar cada vez más bonos públicos y corporativos a largo plazo para cubrir sus crecientes riesgos de pasivo. Esto empuja a los tipos aún más a la baja, lo que se convierte luego en una espiral negativa de retroalimentación, ya que las obligaciones aumentan más en valor presente, lo que a su vez causa más adquisiciones de activos a largo plazo.
Aunque la QE haya acabado a aquí en Estados Unidos, continúa en Europa y Japón y eso tiene efectos secundarios en EEUU. Más de diez billones de dólares de deuda globalmente, en su mayoría en Europa y Japón, tienen rendimientos negativos. Esto ha animado a los inversores a comprar bonos en dólares de EEUU, exacerbando aún más el problema de los tipos bajos que afrontan muchos grandes inversores. La avalancha de dinero extranjero en el mercado de bonos corporativos de EEUU, aproximadamente 146.000 millones de dólares en los doce meses anteriores a junio de 2016, ha impulsado a las empresas de seguros y fondos de pensiones más lejos en la curva de rendimientos. Esto ha continuado aumentando el riesgo de duración y ha hecho que nuestro sistema financiero sea todavía más vulnerable a cualquier aumento del tipo de interés.
¿Qué camino seguir?
Al estar cada vez más instituciones implicadas en esta búsqueda de rendimientos, en la que deben simultáneamente asegurarse de que atienden sus pasivos, se hace cada vez más difícil para los bancos centrales “gestionar” burbujas de activos y alcanzar sus objetivos de política monetaria. Es una posición precaria, en la que un aumento repentino en los tipos llevaría a pérdidas masivas de los inversores y en la que una caída continua los tipos podría llevar a peligrosas nuevas burbujas, así como a un problema potencial de liquidación por la escasez de bonos públicos (concretamente en Europa). Sin embargo, es mucho más preferible sufrir ahora a través de un muy necesario ciclo de aumentos que dejar que continúen las distorsiones. Echar la pelota hacia delante sólo llevaría a más sufrimiento posterior, pero los bancos centrales han dejado claro repetidamente que algún dolor a corto plazo para conseguir ganancias a largo plazo no es algo que vayan a tolerar.
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