Basándose en esta tesis, ha propuesto numerosas nuevas regulaciones, algunas de las cuales resultan tratar otras preocupaciones legítimas, pero ninguna de ellas se ocupa de la causa raíz de las crisis de la vivienda y de las ejecuciones hipotecarias en EEUU y en todo el mundo. Tampoco se ocupa del enorme apalancamiento de la mayoría de los sectores familiares de los países desarrollados, cuyas deudas continúan pesando sobre la economía mundial.
El papel de los bancos centrales
Como veremos, la causa raíz estos males fue el cambio volátil de los tipos políticos de interés, no por parte del mercado “incontrolado”, sino por parte de los bancos centrales. Si la senadora Warren quiere impedir la próxima burbuja y crisis financiera “controlando” a los bancos que causaron la última burbuja y crisis, debería centrarse en los bancos centrales. Al ocupar una posición única que le pone al frente de la reforma del sistema financiero y no ocuparse de la causa raíz de los desequilibrios que está encargada de prevenir, la senadora Warren se interpone en el camino de otros que puedan tomar su relevo y hacer este trabajo.
La historia de la burbuja, declive y crisis sigue un patrón familiar para los seguidores de la Escuela Austriaca. A finales de la década de 1990 en Europa y a principios de la década de 2000 en EEUU, los bancos centrales recortaron sus tipos políticos de interés a corto plazo en varios cientos de puntos básicos. El propósito declarado de esta política monetaria “acomodaticia” era “estimular” más “préstamo, gasto e inversión”. Es una estrategia de décadas que viene directa del manual keynesiano. El resultado fue una burbuja inmobiliaria global, un apalancamiento masivo de los consumidores de EEUU y la UE y, cuando los crecientes precios del consumo obligaron a los bancos centrales a permitir que los tipos bajos volvieron a subir, se produjeron una crisis de ejecuciones hipotecarias y la Gran Recesión. A continuación analizamos esta serie de acontecimientos con mayor detalle.
La burbuja en los precios de la vivienda
Aproximadamente el 5% de las viviendas en un mercado concreto se venderán en un año. Las hipotecas de compra se aprueban basándose en la relación préstamo/precio de compra (normalmente un 80-95%) y renta/pago (normalmente en torno a 3:1) y una puntuación de crédito. La amortización del préstamo puede extenderse hasta 40 años (en España), con la mayoría de los mercados (por ejemplo, EEUU) dominados por amortizaciones a 30 años. La combinación de una alta relación préstamo/valor y una larga amortización hace que los préstamos y los precios de equilibrio de los compradores sean muy sensibles a los tipos.
El efecto de los rápidos recortes en los tipos de 4-5 puntos de los bancos centrales fue que, en los mercados dominados por hipotecas con tipos ajustables flotantes o a corto plazo (ARM, por sus siglas en inglés), y en EEUU, en el que la porción de ARM de hipotecas de compra aumentó del 10% al 50%, los compradores repentinamente (y temporalmente) tenían aproximadamente un 50% más de poder adquisitivo a pesar de las rentas planas o en declive. Ese estímulo del poder adquisitivo alimentó el alza de precios. Excepciones reveladoras se produjeron en Canadá, que tenía mercados dominados por ARM a cinco años, con amortizaciones a 25 años. En Canadá, el banco central implantó un modesto cambio en la política de tipos, produciendo una burbuja más modesta. Alemania fue también una excepción, ya que el mercado estaba dominado por precios a plazo de 10 años, con amortización a 20-25 años. En Alemania, los rendimientos a 10 años no cambiaron y no hubo burbuja.
Apalancándose
En EEUU, los dueños de viviendas pueden a menudo refinanciarse a voluntad sin ninguna penalización de prepago. Y pueden refinanciarse rehipotecandose por más dinero, basándose en la relación préstamo a valor a través de una evaluación: una comparación de los precios pagados en transacciones de competencia plena para viviendas comparables (comps). Un comp es válido durante doce meses, sin que importe cuántas evaluaciones lo citen. Pero casi todos se refinancian al mismo tiempo: cuando caen los tipos. En 2003-2006, sobre comps establecidos a través de esas pocas ventas anuales, casi todos los propietarios de viviendas con una hipoteca se refinanciaron (la mitad de ellos por más dinero, basándose en los valores de los tipos inflados).
El resultado fue que la deuda hipotecaria y la deuda familiar en total se doblaron en términos absolutos y casi se doblaron en relación con el PIB y la renta familiar. La tasa de ahorro cayó casi a cero, ya que los ahorros fueron reemplazados por el efecto “riqueza temporal” del aumento de los precios de las viviendas. Lo obtenido por los préstamos se gastó, lo que habría sido el objetivo declarado de los banqueros centrales keynesianos durante todo este tiempo, equivaliendo al 75% del crecimiento del PIB de EEUU en 2003-2006. El auge de la refinanciación de mediados de la década del 2000 sembró las semillas para los problemas económicos actuales: familias apalancadas en economías desarrolladas, importando de países en desarrollo (alimentando la burbuja de los BRIC) y pagando por ese repunte en el gasto actual con deuda a treinta años que sigue pagándose hoy.
Una inundación en la oferta de la vivienda
Los constructores de viviendas se financian a tipos variables, basados en el tipo político del banco central, a menudo con interés compartido. El recorte de tipos redujo el coste de capital de los constructores a la mitad, permitiéndoles construir en exceso en respuesta al aumento en los precios. El resultado fue un aumento permanente de la oferta que llegaría al mercado justo cuando a los tipos políticos que estaban estimulando temporalmente los precios se les permitió volver a aumentar, un ciclo de malas inversiones que sale directamente del libro de texto austriaco. Mucho del resto del 25% de crecimiento del PIB en 2003-2006 y mucho del crecimiento en el empleo (aparte las ventas al por menor, la hostelería y el ejército) se produjo en campos relacionados con la construcción y los inmuebles, reflejando malas inversiones en capacidades relacionadas con la burbuja.
El colapso inevitable
Hay dos razones relacionadas para que los tipos políticos puedan mantenerse tan bajos durante tanto tiempo: (1) a los bancos centrales se les ordena lograr “estabilidad de precios” (no “realidad de precios”) dándoles así espacio para inflar en un entorno deflacionista en caso contrario y (2) los precios de los activos financiados con la nueva deuda, como inmuebles y materias primas, están excluidos del agregado de precios de los banqueros centrales.
Pero los precios del consumo acaban aumentando y los banqueros centrales tienen las manos atadas. Cuando los bancos centrales empezaron a permitir que los tipos políticos aumentaran a niveles del mercado, los precios de la vivienda se vieron inmediatamente afectados. En EEUU, la Fed empezó a aumentarlos en 2004, el último año de aumentos de precios en dobles dígitos. El resultado de la inflación temporal de los precios de la vivienda ocasionada por los tipos, el apalancamiento de los sectores familiares de los países desarrollados a partir de esos precios inflados y la mala inversión en la oferta solo podían producir un resultado: un colapso, dejando millones de propietarios de viviendas y constructores con exceso de deuda, millones de trabajadores desempleados que habían sido atraídos hacia la construcción durante el auge y millones de préstamos hipotecarios impagados debido al restablecimiento de tipos y al desplome de los valores de los colaterales desde sus niveles inflados por los tipos.
El espectáculo de las subprime
Un resultado paradójico del auge de las hipotecas refinanciadas al alza fue que, temporalmente, los prestatarios apalancados se encontraron con mucha liquidez, al poseer efectivo antes de gastarlo. Hasta que se gastaba, podían pagar las hipotecas. Como consecuencia de esto y de la mayor capacidad de refinanciación, disminuyeron las tasas de impago hipotecario en todos los niveles de crédito.
En algunos mercados, como EEUU, algunas instituciones se tomaron al pie de la letra los aumentos en los valores de los colaterales y rebajaron su tolerancia al riesgo, dando más préstamos a personas con bajas puntuaciones de crédito. La apertura de préstamos subprime, aproximadamente un 8-9% de hipotecas durante muchos años, aumentó durante 2004-2007, llegando al 23% de aperturas, pero nunca supusieron más del 12,5% de todas las hipotecas en vigor. La historia de los bancos inversión de Wall Street asegurando préstamos subprime y bonos respaldados con préstamos subprime y de AIG, hambrienta de rendimientos, emitiendo CDS (seguros impagados) sobre los préstamos y bonos es muy conocida. Pero es un evento de Wall Street.
En 2007-2009, todo el mercado hipotecario y de vivienda se vino abajo, tanto en Wall Street como en la calle, subprime y prime. Un octavo de las hipotecas de EEUU eran subprime. Pero en 2010, un tercio de las hipotecas de EEUU estaban invertidas.
Las tasas de impago de las subprime eran más altas que las tasas de impago de las prime, pero las subprime sólo suponían el 30% de los desahucios.
Alguien con una puntuación de crédito de 550 impagando un préstamo no hace que otras personas con puntuaciones de crédito de 700 impaguen sus préstamos. Y en muchos países que experimentaron del mismo ciclo de auge-declive en vivienda e hipotecas ocasionado por los tipos políticos no ha habido un aumento importante de préstamos a personas con bajas puntuaciones de crédito. España, por ejemplo, experimentó la misma alza en préstamos subprime, pero tuvo un ciclo mayor de auge-declive porque experimentó un periodo más largo de tipos políticos suprimidos y sus hipotecas se amortizan en 40 años. Fuera o no insensata, racional o algo intermedio la respuesta de Wall Street a valores, tendencias de impago y tipos de interés, no causó los problemas a pie de calle. De hecho, el problema de la calle existía años antes que el problema de Wall Street. Sea lo que sea lo que se piense de la racionalidad del crecimiento de los préstamos subprime, la idea de que “las subprime hundieron la economía” es patentemente falsa.
Respuestas políticas de la senadora Warren y otros progresistas
Desde 2008, la senadora Warren y otros progresistas se han centrado en los problemas de Wall Street sin ocuparse de los problemas de la calle. Al ocupar el cargo de “defensora la reforma del sistema financiero” y el trabajo de “impedir otro 2008” y no centrarse en los problemas más importantes de la calle, la senadora Warren se interpone en el camino del tipo de reformas que podrían impedir realmente otro colapso.
Si la senadora Warren hubiera querido realmente impedir otra burbuja y colapso del precio la vivienda, podría haber dado pasos para proteger al mercado inmobiliario hipotecario de EEUU frente a la volátil política de tipos de interés del banco central: prohibir o limitar los ARM u obligar a los bancos afirmar ARM a tipos sensatos o revisar las reglas de evaluación para limitar el número de veces que se puede usar una venta concreta como una venta comparable al evaluar la relación préstamo-valor para transacciones de refinanciación por mayor importe o aplicar umbrales préstamo-valor más bajos para transacciones de refinanciación por mayor importe que para las compras, de la misma manera que los bancos aplican umbrales préstamo-valor más bajos a préstamos frente a existencias de bajo volumen.
Por supuesto, las reformas requieren en la práctica que los prestamistas de hipotecas se deshagan de la política monetaria, dado que el objetivo declarado de los recortes de tipos de los políticos keynesianos era aumentar el préstamo, el gasto o y la inversión, lo que consiguió temporalmente el sector privado solo a través de la propia burbuja inmobiliaria. Y esto seguiría dejando a los banqueros centrales con la capacidad de suprimir temporalmente los tipos de interés más abajo en la curva y de alimentar burbujas en materias primas y otros sectores. Los resultados de dichas burbujas no serían distintos de los resultados de la burbuja inmobiliaria: empresas y familias con exceso de apalancamiento y trabajadores desempleados que es improbable que sean contratados rápidamente porque sus habilidades están relacionadas con la burbuja y por tanto no se demandan.
Está claro que la mejor solución habría sido y es obligar al banco central a mantener un dinero estable, en lugar de precios de consumo estables (cuando una caída en precios habría aumentado en otro caso los salarios reales del 99% en lugar de aumentar el precio de los activos financieros comerciados por el 1%); a través de esa receta podría haber hecho mucho por eliminar de golpe la causa del ciclo de auge-declive y por beneficiar realmente a la clase económica a la que quiere ayudar.
Nunca es demasiado tarde y si la senadora quiere evitar la aparición de la burbuja, el auge y la recesión, debería reenfocarse en la causa raíz de la última burbuja, auge y recesión. Igual que nunca es demasiado tarde para que invierta sus posturas sobre mínimo salariales y extensión de crédito a prestatarios marginales. Pero hasta que lo haga, mientras continúe defendiendo propuestas erróneas que exacerban distraen de los problemas que cita, seguirá siendo un peligro para su propia causa.
Publicado originalmente el 5 de julio de 2016. Traducido del inglés por Mariano Bas Uribe. El artículo original se encuentra aquí.
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