El crecimiento del crédito corporativo en China ha sido excesivo en los últimos cinco años. Este auge crediticio está relacionado con un aumento sustancial en la inversión después de la Gran Recesión.
En los Estados Unidos, la «crisis de la deuda», como la llamó Nassim Taleb, no ha sido corregida por las corporaciones que persiguen una estrategia inteligente para reducir su deuda. Las empresas chinas, sin embargo, han estado siguiendo su ejemplo. Su rentabilidad se va deteriorando cada vez más. Algunos creen que la deuda corporativa china es similar a una montaña; otros, a una bomba de tiempo.
Quienes sugieren que el crecimiento de la deuda local es estable y sigue la fase de desarrollo de China parecen olvidar que la eficiencia empresarial y la descentralización responsable son las claves para sostener una expansión crediticia. Examinemos cada parte de este argumento.
¿Por qué deberíamos estar prestando atención a China?
El tamaño de la deuda en sí no es importante (o al menos no merece una atención excesiva) si el sector financiero enfrenta sus pérdidas a pesar de la promesa de las autoridades monetarias de rescatarla. Si se persigue el aumento de la productividad a través de la formación de capital, la deuda corporativa en China debería reestructurarse basándose en garantías de estabilidad financiera para evitar el riesgo moral.
Este tipo de garantía, que solo florece en una economía de mercado, es la forma de reestructurar la gran cantidad de empresas estatales en China que operan en sectores con un evidente exceso de capacidad.
La deuda china es abrumadora no por el volumen, más de $ 34 billones, sino porque la cifra se ha cuadruplicado en siete años (2007-2014) de acuerdo con estimaciones del banco central, aunque, sin duda, las autoridades chinas suministran dicha información pública no tienen una reputación ejemplar (China no es Suiza o Japón).
La deuda no es un problema trivial. Sin embargo, los métodos del presidente Xi Jinping son los de un líder político que intenta inhibir las fluctuaciones de una economía con un plan. En el duodécimo plan de estímulo de cinco años (2011-2015), Xi notó la necesidad de un «equilibrio económico y social» para garantizar los objetivos de desarrollo a largo plazo, que incluyen fomentar el consumo, liberalizar las tasas de interés, eliminar los controles de capital y, lo que es crucial Para la propaganda china, aumentar la oferta de servicios para los ciudadanos.
Figura 1
El plan de Xi parece genial hasta que vemos que los datos, como es habitual, no lo respaldan. El desapalancamiento de una economía de tamaño increíble sin crear una desaceleración en el corto plazo está condenado al fracaso. Este tipo de idea solo habita en las mentes de los ingenieros sociales o los «expertos en riesgos». La figura 1 muestra cómo el modelo de crecimiento actual no es sostenible y, en el contexto de la sobrecapacidad en varios sectores, implica que ha habido una mala asignación de recursos.
El nivel general de deuda como porcentaje del PIB ha aumentado casi un 30 por ciento en los últimos cinco años.
El problema de China como eje de la economía mundial
Ningún país desarrollado ha logrado reducir su relación deuda/PIB desde la crisis financiera de 2008. Aunque se ha establecido que el principal problema ha sido la deuda pública en China (un crecimiento del 17 por ciento que ha superado incluso el ritmo de Crecimiento del PIB global real: 3,7% según datos del FMI), la deuda inmobiliaria y el crecimiento de China son dos cuestiones que no deben pasarse por alto.
China ha pasado de ser una economía en desarrollo antes de la Gran Recesión a una economía desarrollada una década más tarde.
No solo la velocidad del crecimiento de la deuda, sino también la composición de la deuda es un tema preocupante. Casi la mitad proviene del sector inmobiliario y las industrias relacionadas, y al menos otro 30 por ciento es producto de intermediarios bancarios en la sombra, cuya discreción financiera es muy dudosa.
El consumo se está ralentizando y otros factores atenuantes
La guerra comercial entre China y los Estados Unidos, cuya retórica agresiva parece haberse relajado en el último mes de 2018, ha provocado que los consumidores restrinjan su consumo. El principal efecto ha sido la desaceleración económica en el sector industrial, que ha favorecido el crecimiento del sector de servicios de China.
El crecimiento del consumo per cápita se estancó una vez más en 8,3% durante el último trimestre del año pasado, aunque ha habido alzas en comparación con los niveles de 2017 (7,1% en el último trimestre de ese año).
Figura 2
Es el séptimo mes en el que el crecimiento del consumo per cápita es inferior al crecimiento del ingreso. Esta tendencia ha provocado el crecimiento continuo de la tasa de ahorro, que cerró 2018 con un promedio de 31,8% (últimos cuatro trimestres).
Desde la Gran Recesión y el colapso del comercio exterior hace una década, China no ha tenido siete trimestres en línea con esta tendencia, que es sorprendente para un país que ha promovido políticas para estimular la demanda interna sobre la base insegura del alto crecimiento crediticio. Este crecimiento ha sido cercano al 20%, muy por encima del crecimiento del PIB real (3,7 por ciento en 2018, según datos del FMI).
Figura 3
¿Cuál es el problema con el rápido crecimiento del crédito en China?
Hay una relación menos obvia entre la acumulación de crédito y el aumento en el volumen de ahorro de los hogares chinos. Como dijimos en nuestro último informe sobre la economía china, las ganancias corporativas no han dejado de caer. Sin embargo, la preferencia intertemporal de los hogares chinos, para mantener una gran cantidad de ahorros, ha permitido a los ciudadanos financiar a las corporaciones. Este flujo de capital requiere la intermediación del sistema financiero. Esto podría explicar el rápido crecimiento del crédito.
Hay evidencia de que los auges en el crecimiento del crédito de ese tamaño siempre son peligrosos. Las expectativas de los agentes económicos chinos no se corrigen, y la desaceleración del consumo, junto con el aumento de las cuotas de ahorro, también parece ser el producto de las ondas concéntricas causadas por la retórica peligrosa de las administraciones Trump y Xi.
Una estrategia productiva que identifica a las empresas que están en problemas financieros y una reestructuración de las empresas estatales son meras recomendaciones teóricas, casi típicas de los economistas. Sin embargo, la premisa básica es reconocer que la planificación de una economía supuestamente robusta con múltiples paquetes de estímulo para duplicar el gasto no tiene beneficios a largo plazo, sino todo lo contrario.
Conclusión
China puede preparar una estrategia anti-frágil (para usar el término de Taleb) que consiste en aprender de los errores de otros, especialmente los de los Estados Unidos. La premisa es aceptar el dolor económico a corto plazo para ganar una bonanza a largo plazo. Esta reducción en el crecimiento a corto plazo significa desempleo y menos producción, dos de los temores casi irracionales que parecen provenir de la cuenta de Twitter de Trump. La dura realidad económica es que esta temida volatilidad no es más que prueba y error: puro espíritu empresarial. La producción y el empleo aumentan mientras que el trabajo se reasigna a sectores más productivos, como los servicios.
No debemos dejar de observar a China, que tendrá que luchar contra la tentación de estimular un crecimiento cada vez más lento del PIB a través de la política fiscal. Enfrenta una lucha constante contra la irracionalidad económica en el umbral de una nueva crisis financiera global.
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